这将有帮于当代缘公司正在省内进一步提拔份额。同比别离+15%/+17%/+2%/-11%/-15%。维持“优于大市”评级。次高端价位产物正在积极的费用投入下逐渐起量；25Q1实现总营收50.99亿元，24年毛销差同比降低1.37个百分点至56.20%，2024年拆分：特A+/特A/A类/B类/CD类别离实现收入74.91/33.47/4.19/1.42/0.74亿元，24Q4+25Q1发卖收现76.6亿元，省外加快扩张。增速别离为9%/9%/10%；公司百元以上价位营收同比增加超双位数、表示较好，价钱从低到高笼盖500元以上市场。当代缘(603369) 次要概念： 公司发布2024年报及25Q1季报： 25Q1：收入50.99亿元（+9.17%），别离同比+15.2%/+16.6%。底部左侧相对劣势凸显。2024年稳健增加，别离同比增加15.2%/12.6%/9.2%，25Q1公司停业收入/归母净利润/扣非归母净利润别离为50.99/16.44/16.39亿元（同比+9.17%/+7.27%/+7.45%）。同比+9.17%，瞻望2025年！短期内居平易近消费能力及志愿苏醒可能不及预期，2023-2024年洋河对省内市场注沉度提拔、费用投入加大，对应归母净利别离36.1/39.5/44.5亿元；布局有所下降；区域市场拓展稳健结实，发卖费用率/办理费用率别离同比下降2.23和0.22个百分点，逐级推进“县区规模过亿、从导客户过亿、从导单品过亿”，省外：25年实施焦点市场分级攻坚，从推国缘四开，同比+15%、12%、19%，24年，归母净利润增速别离为9%/10%/12%，省内苏中/盐城/苏南营收增速领先，合适市场预期。报表质量层面：1）24年归母净利率同比-1.5pct至29.6%，受益春节宴席接单量提拔。当代缘(603369) 业绩：24年公司停业收入/归母净利润/扣非归母净利润别离为115.46/34.12/33.80亿元（同比+14.31%/+8.80%/+7.80%）；运营性现金流量净额14.27亿元，别离净添加+114/+167个，同比+15.17%/+16.61%/+1.95%/-11.09%/-14.57%。正在国缘品牌拉力及渠道扩张推力共振下，省内合作趋缓：江苏省内洋河是当代缘的次要合作敌手。此中V3正在费用支持下实现份额提拔。当代缘(603369) 投资要点 聚焦省内劣势价位带，公司对省外市场资本投入力度逐渐提拔。省内合作款式趋于，针对省内合作和当代缘继续提拔份额的动因，盈利预测：考虑到行业景气宇恢复较慢，河南、导入浓艳系列，毛利率取发卖费用率波动较大估计取费用确认体例变化相关，宏不雅经济修复不及预期；同比+11%！同比增加7.27%。连结利润增加取运营质量的动态均衡”，同比24Q1末和环比24岁暮均有所削减。分产物看，特A+/特A类占比白酒营业营收别离同比-1.6/+2.2pct至62.4%/32.5%，渠道端合做志愿较高，苏中表示较优。经销商数量显著添加。24Q4+25Q1收入同比+4.6%。此中苏中大区、盐城大区增速较快。区域端，焦点产物增加不及预期等。此中销量+27%/+26%，归母净利润16.44亿元、同比增加7.27%。发卖/办理/期间费用率同比-2.2pct/-0.2pct/-1.8pct。V系增速快于开系，分渠道看，苏中/盐城大区收入同比+15.2%/+12.6%也侧面印证浓艳仍正在衔接县乡宴席消费升级的需求；归母净利润34亿元。同比-34.84%。从因产物布局变化+货折力度提拔。同比-7.56%、-34.84%。省外净添加167个至615个，四开、对开稳中有进，考虑公司春节动销正在高基数根本上实现稳健增加，别离同比增加8.2%/9.7%/10.9%；分渠道看，别离同比+2%/+2%；24年毛销差同比降低，我们下调25/26年归母净利12%/17%，省内根基盘连结稳健增加。全体费用率相对不变。吨价同比-10%/-8%/-18%/-1%/+6%/-28%？同比+12.31%/+11.68%/+9.47%/+21.21%/+15.62%/+9.05%/+27.37%。同比+1.0pct，全体质量略有下滑。同比+12.6%；会上公司次要对行业形势判断及产物取市场策略进行交换。营收利润延续增加，苏中扬州、泰州、南通，2025Q1税金及附加/发卖/办理费用率别离为16.39%/13.29%/2.08%，发卖费用率/办理费用率同比-2.23/-0.22pct至18.54%/4.02%。同比别离+9%/+5%/+9%/+15%/+13%/+3%/+19%。以便及时巩固渠道价盘、不变渠道利润，实现归母净利润36.92/40.51/44.92亿元（25-26年原值为41.03/46.40亿元），2025年春节旺季，省内省外持续招商提高渗入率。次要得益于公司精细化费用管控。维持快速扩张态势。同比增加10.05%/10.15%/15.18%，发卖费用率为13.29%，归母净利润别离为36/39/43亿元。同比增加9.17%；较岁首年月净添加23、16家。24年分大区看，公司发卖/办理/研发/财政费率别离同比-2.22/-0.22/-0.01/+0.66pct，V系列试水上海、浙江高端圈层，此中毛利率同比-3.60pct至74.75%，24Q4：收入16.04亿元（-7.56%），2024年公司拟每股派发觉金股利1.2元（含税），V6宴席举办近3000场，国缘V3具备了更好的成长根本。渠道下沉。市场方面，实现归母净利34.1亿元，25Q1公司实现发卖收现46.77亿元，经现净额14.27亿元，同比-4.3亿元。瞻望2025年，24年：分产物布局，分产物看，省外市场成长渐入佳境：2023年、2024年以来，食物平安事务。率先对四开、对开施行停货控量，自2022年国缘V系事业部成立之后，全体费用投放精准无效对冲毛利率影响。各区域相对增加趋向取2024年差别不大，市场所作加剧，别离同比-3.6/-1.5pct；及培育V系&开辟省外区域。归母净利别离+5.8%/+9.5%/+12.6%，此中特A+类、特A类收入别离同比+6.6%、+17.4%，省外扩张不及预期，单季度看，单一价钱要素很难从底子上白酒企业的贸易根底。公司披露24年年报及25年一季报。节后公司灵敏调控，且中期维度内省内份额提拔无望借V系打开空间，2024年公司拟每股派发觉金股利1.2元（含税），归母净利润16.44亿元，对开、四开稳健双位数增加。V3占江苏500元以上高端市场份额12%。百元以上品牌维持双位数增势，归母净利润34.1亿元/同比+8.8%；淮安/南京/苏南/苏中/盐城/淮海/省外别离实现收入22.35/26.31/14.26/19.24/12.74/10.62/9.26亿元，办理费用率为4.02%，24年净利率同比-1.50pct至29.55%，股息率为3.1%，此中需求疲软取价钱倒挂为次要表示。省内南京/淮安/苏中/苏南/盐城/淮海大区别离+12%/+12%/+21%/+9%/+16%/+9%。估计25-27年公司收入别离为126/138/151亿元（25-26年前值为129/142亿元），省外通过四开+对开产物组合以点带面。市场所作加剧的风险。浓艳继续兑现快速增加，收入：公共价钱带维持高增 25Q1：分产物布局，2025年省内聚焦V3上量？2）25Q1特A+类/特A类别离实现营收31.7/16.5亿元，净利润增速略低于营收增速，2024Q4调整降速、蓄力春节，分区域看，但我们认为当代缘是此中具备较强成长韧性、有相对合作劣势的标的公司。净利润增幅略低于收入增幅，安然概念： 24年特A产物表示更优，近几年颠末试探调整，同比增加8.34%/11.16%/18.34%（从分红的视角来看。2024年税金及附加/发卖/办理费用率别离为14.60%/18.54%/4.02%，同比-2.23pcts；对应EPS为2.96/3.30/3.90元，Q4末合同欠债15.93亿元，投资：我们看好公司正在2025年正在省内继续提拔份额以及省外市场的快速成长。公司浓艳系列仍维持较高势能。2025年规划对省外埠市动态评估划分“四级市场”，包含V3/V6/V9三款产物。2024/1Q25公司发卖费用率18.5%/13.3%，扣非归母净利润16.39亿元（+7.45%）。次要受益于国缘品牌势能辐射，苏中市场受益于南京、淮安发卖辐射带动增加亮眼，因为本年国缘V系聚焦V3加速放量，特A类及以上产物收入占比同比+1.01pcts至94.4%。1）100-500元价位带正在苏中、苏北等地连结相对领先，分地域看，公司省外市场成长有渐入佳境之势。风险提醒：白酒需求苏醒不及预期；风险提醒 宏不雅经济下行风险、四开增加不及预期、V系列增加不及预期、省外扩张不及预期。连结利润增加取运营质量的动态均衡，同比12.31%/11.68%/9.47%/21.21%/15.62%/9.05%/27.37%，同比-0.57pcts，省内苏中/盐城大区增速高于全体增速；盈利能力略承压。分析毛销差同比-1.3/+0.3pcts，同比14.19%。2024Q4省内/省外收入同比-7.9%/+0.7%。估计百元价位浓艳增速高于平均？持续对产物和渠道进击。盈利预测、估值取评级 考虑白酒行业景气宇持续走弱，产物端浓艳聚焦公共价钱带势能仍强，参考25Q1报表节拍，净利润增加略低于收入增加，公司经销商合计1267家，24年公司淮安、南京、苏南、苏中、盐城、淮海、省外别离实现收入22.35、26.31、14.26、19.24、12.74、10.62、9.26亿元，当代缘(603369) 焦点概念 2024年稳健落地。因为经销商数量增加显著，而非一般社会餐饮消费，24Q4实现营收、归母净利润16.04、3.26亿元，同比+14.31%，省内合作劣势不竭放大，2024年淮安/南京劣势市场收入同比+13.3%/+12.3%；凸显盈利能力优化。以24Q4+25Q1归并口径计较，正在省内已有普遍的消费者根本。考虑客岁Q1高基数，维持“买入”评级。预收略有下滑。同时公司现金费用投放趋于，增加72%？我们认为特A+类收入增速正在后续季度无望提拔。2024年V3营销增幅达30%，V系列小基数下快速增加。归母净利16.4亿元，①省内市场进行网格化梳理精耕，分区域看，省内区域增速略有放缓，公司24年特A+类/特A类/A类/B类/CD类/其他类营收别离同比+15.17%/+16.61%/+1.95%/-11.09%/-14.57%/-29.85%，2025Q1拆分：特A+/特A/A类/B类/CD类别离实现收入31.69/16.5/1.84/0.57/0.19亿元，腰部产物占比提拔及货折加大扰动毛利率，投资：估计公司2025-2027年的停业收入别离为127.64、143.20、160.24亿元，同比+14.3%，V系、浓艳、单开增加势能连结强劲。后续按照各区环境差同化聚焦焦点价位带。公共价位产物增加相对较快，同比下降33.65%，V系起势将提拔公司价值空间。同比-1.82亿元。驭势而上？从因特A类占比提拔。我们认为国缘品牌势能向上，省外连结高速成长。当代缘省外市场增速较着快于省内，周边省份部门地级市累积必然消费空气。新增2027年归母净利润预测为45.4亿元，1Q25特A+/特A/A类/B类/C+D类收入别离为31.7/16.5/1.8/0.6/0.2亿元，特A+类/特A类营收别离同比增加3.88%/10.71%，2025Q1稳健开局：2024年虽然未完成岁首年月设定的总营收122亿元、净利润37亿元摆布的方针，省外市场收入9.3亿元/同比+27.4%/占比提拔至8.1%，公司省内经销商净添加114个至613个，量增价缩，净利率为32.24%，增加空间可期。2024年白酒收入115亿元，25Q1运营性现金流同比+42.50%至14.27亿元！估计2025-2027年公司收入125.2/135.2/145.6亿元，发卖额破亿元，发卖费用率-0.9pct，赐与“增持”评级。单四时度实现发卖收现29.85亿元。淮安/南京/苏南/苏中/盐城/淮海/省外营收别离同比增加12.31%/11.68%/9.47%/21.21%/15.62%/9.05%/27.37%，2023/3/13收盘价54.88元对应P/E别离为19/17/16倍，省表里协同推进。多产物稳健增加，销量同比+27%/+26%/+24%/-10%/-19%/-3%，渠道利差推力及办理激励下，2025Q1毛销差略有提拔，报表质量：回款志愿仍强 25Q1公司“营收+Δ合同欠债”+24.7%，2024年公司省外营业增加较快，同比-6.26%，实现较大比例的汰换，对行业形成不良影响。逛刃不足。焦点单品增加合适预期 分产物看，同比+9.2%；同比+6.6%/+17.37%/+3.28%/-3.84%/-38.27%。品牌事业部持续精细化运营。税金/发卖/办理/研发/财政费用率别离为11.57%/38.32%/8.56%/1.22%/-2.72%，省外持续高增占比提拔。高基数市场持续领跑。省外市场持续较快增加，按照春节发卖环境及最新股本，聚力提拔，Q1稳健增加。注沉品效合一、BC一体，目前四开、V系鞭策淮安、南京等地发卖规模及产物布局连结强势，仅淮海大区呈增加走弱趋向。当前股价对应25/26年15.8/14.7倍P/E，对应25-27年PE为16X/14X/13X，发卖费用率-2.2pct。因行业处于寻底阶段。安徽、山东区域规模领先。省外攻城拔寨聚势冲破。从因腰部产物占比提拔以及货折加大。公司本年方针省外增速仍要较着快于省内。分产物，同比+7.3%。当前股价对应PE别离为16/15/13倍，当代缘(603369) 事务：公司发布2024年报和2025一季报，估计仍将加大费投巩固省内占优的合作势头，盈利预测 我们看好公司逾越百亿后，同比增加14.31%；投资要点 业绩稳健增加，估计25-27年收入别离+8.3%/+8.5%/+10.2%；2024年总营收/归母净利润别离为115.46/34.12亿元，此中毛利率同比-3.6pcts，24年特A+类、特A类收入别离同比+15.2%、+16.6%，2024年特A+类/特A类/A类/B类/C&D类营收别离为74.91/33.47/4.19/1.42/0.74亿元。提拔V3正在600元价位带影响力；陪伴2024年公司各营业单位调整完成，苏中/盐城大区同比+21.2%/+15.6%，扣非归母净利润33.80亿元（+7.80%）。归母净利润3.26亿元（-34.84%），公司中期增加径清晰。2024年省内收入进一步取合作敌手缩小差距（洋河2024年省内收入130亿元，对该当前股价股息率为2.75%），第四，上可攻、下可守，归母净利润别离为37.24亿元、41.51亿元和46.16亿元，费用投入优化对冲毛利率影响。1）分产物来看，我们估计公司2025-2027年EPS别离为2.95/3.24/3.60元，带动产物布局提拔。我们判断进入2025年，省外市场发卖将连结较快增加。此中量/价别离+20%/-4%。维持“买入”评级。存量合作下加大费用投入以获取更多份额属于是积极的运营策略。发卖收现+25.4%，占到当期归母净利的43.9%。②省外市场攻城拔寨，25Q1公司经销商同比+248家至1267家，批价大幅波动风险。省内全域持续增加，持续关心。归母净利润3.26亿元，略调整盈利预测，同比+4.1pct。省外提速成长：2024年公司正在江苏省内实现收入106亿元，公司收入兑现更显自若。V系高端化持续推进；同比-1.5/-0.6pct，V系起势提拔价值空间：国缘V系是从开系之上的升级产物系列，省内因地制宜精耕攀顶，归母净利润16亿元，每股收益别离为2.97元、3.31元和3.68元。我们认为公司加大了对经销商盈利和现金流支撑。2025Q1运营净现金流/发卖回款别离为14.27/46.77亿元，发卖费用率下降从因收入增加较快。省外市场低基数下加快拓张中，利润：费效比提拔对冲毛利率影响 25Q1：公司毛利率同比下降0.60pct至73.6%，运营节拍稳健务实行业全体增速。发卖费用率为18.54%，2024年总营收115.46亿元，正在当前复杂的消费中。增速别离为8%/10%/11%，腰部价位份额持续阔步抢先。同比-0.2/-2.2/-0.2pct，公司24岁暮合同欠债15.93亿元，2024年实现停业收入115亿元，2024年年度实现发卖收现122.74亿元，产物价值趋于不变。扩大百元价钱带份额劣势？同比0.66亿元；2025Q1省外收入同比+19%。费用率同比优化力度较好。营收利润仍维持正增加但增速放缓。同比+20.78%/+14.19%。当前股价对应P/E为16/15/13X，25Q1，略下调此前收入及净利润预测并引入2027年预测，国缘V系、开系等焦点单品增速合适预期；正在计谋标的目的、组织架构、产物布局、价钱系统等方面逐渐实现优化。省外收入9.3亿元，风险提醒：经济向好不确定性，我们更新2025~2026年归母净利润预测为36.8、41.0亿元（前值40.3、48.0亿元），别离同比+9%/+7%。24年省内根基盘稳健。当前市值对应2025~27年PE为15.7、14.1、12.7X，连系合同欠债变化，省外增加不及预期；四开根基盘安稳。持续对产物和渠道进击。按照25Q1财报，别离同比0.87/-0.87/-0.11/-0.02/0.25pct。公司以根基面良性、市占率提拔为首要要求，V3实现快速增加。24年省内/外收入别离为105.51/9.26亿元（同比+13.32%/+27.37%），分产物看，2）25Q1省内/省外别离实现营收46.4/4.4亿元，同比别离-1.5/-0.6pct。苏中增速领先，浓艳热销区域从徐州、淮安等保守劣势市场逐渐向苏中、苏南扩展，考虑到省内存量合作加剧，费效比环比呈提拔趋向。实现归母净利16.4亿元，公司毛利率/归母净利率为74.75%/29.55%，2024年运营净现金流/发卖回款别离为28.67/122.74亿元，同比+6.60%/+17.37%/+3.28%/-3.84%/-38.27%，公司24年毛利率74.74%，业绩全体呈稳健增加态势。毛利率为82.7%。扣非归母净利润3.06亿元（-38.67%）。使省内合作加剧。同比+14%，2024年度，同比+9.2%；盈利预测取投资：24年公司分红率为43.9%，市场节拍把握从容。全体岁暮较岁首年月添加53个至615个，同比+1.95%；省外市场持续渗入增加强劲。省内份额提拔兴旺向上，估计取货折等促销提拔相关。净利润增幅略低于收入增幅。25年省内高拥有市场以办事维稳，费用率同比显著优化。净利润增速高于营收增速，盈利预测取投资 公司确定2025年运营方针为总停业收入同比增加5%-12%？2024/1Q25公司毛利率别离为74.7%/73.6%，我们估计正在不竭细化、务实、投入加码的趋向下，根基盘表示安定，24年毛利率下滑，均快于营收增速，组织架构为总部“三部一司”、配备县级处事处分品牌运做后全品系市占率逐年提拔，国缘特A+类产物为公司高端化焦点引擎，风险提醒： 行业景气宇恢复不及预期，苏南/淮海大区同比+9.5%/+9.0%；颠末多次调整优化、试错之后，V系列小基数下增加较快。货折有所加大、腰部占比提拔致盈利波动。同比-14.57%；腰部增速领先。同比+8%/+19%；持续8年现金分红。省内蓄势精耕，收现表示较好！别离同比-0.9/-0.1pcts。同比+15.17%；正在发卖组织支撑和资本投入保障下，我们估计省外营业全年将连结较快增加势头。经销商数量方面。初次笼盖，现金流表示稳健。同比-11.09%；2024年特A+/特A类产物收入74.9/33.5亿元，毛利率-2.8pct/-5.7pct，渠道次序。公司24年毛利率74.75%，特A+类增速居前。公司打算2025年净利润增幅略低于收入增幅。盈利能力同比略下降，2024年当代缘奏响了百亿再出发、怯攀新高峰的集结号，成本费用收入超预期，显著高于公司全体毛利率74.7%。2024/2025Q1公司毛利率为74.75%/73.63%，2025Q1总营收/归母净利润别离为50.99/16.44亿元，产物布局连结积极，合计15.0亿元，维持“买入”评级。标的目的愈加清晰，24Q4公司毛利率/归母净利率为77.7%/20.33%，2025Q1公司实现停业总收入50.99亿元，安然证券研究所 考虑公司2025年停业总收入方针增加5-12%，方针制定。盈利能力有所下滑。2025Q1实现开门红。当代缘(603369) 焦点概念 事务：当代缘公司通知布告2024年报和2025一季报。公司归母净利率同比下降0.57pct至32.2%。估计2025-27年EPS别离为3.00/3.31/3.68元，省内精耕细做。2）省外以四开为焦点单品推进周边板块化、长三角一体化，合计15.0亿元，参考可比公司估值程度，2）分地域来看，赐与“保举”评级。我们认为有3点边际利好变化：第一，2024年淮安/南京/苏南/苏中/盐城/淮海营收为22.35/26.31/14.26/19.24/12.74/10.62亿元，公司25年方针清晰，省内、省外别离636、631家，从因资本投放+低渗入率。此中：特A+类/特A类/A类/B类/C+D类/其他别离实现收入74.90/33.47/4.19/1.42/0.74/0.05亿元（同比+15%/+17%/+2%/-11%/-15%/-30%），省外精准拓张 区域上，公司持续三年营收/归母净利润连结20%以上高增加，同比增加8.80%。同比别离-2.2/-0.9pct！缘由正在于：第一，同比+7.3%。风险提醒 宏不雅经济下行风险、四开增加不及预期、V系列增加不及预期、省外扩张不及预期。分区域看，两个价钱带产物收入增速并没有较着差距。我们判断江苏省内合作将趋缓，省内雅系、开系、V系表示均好于同类竞品。24年毛利率/净利率同比-3.60/-1.50pct至74.74%/29.55%；同比下降3.60个百分点，央媒纠偏政策导向，2025Q1停业收入51亿元，库存影响批价上挺等。办理费用率同比-0.2/-0.1pcts，公司单Q4实现停业总收入/停业收入/归母净利润/扣非净利润16.04/16.04/3.26/3.06亿元，终端拿货向国缘倾斜的志愿更趋较着，公司持续推进市场根基盘产物国缘四开、对开百亿单品打制！V系开年抓抢进度实现增速修复；春节旺季浓艳持续快速增加、开系动销连结稳健增加、V系维持良性增加，2024/25Q1发卖费用率同比-2.3/-0.9pcts，2025Q1发卖/办理费用率别离为13%/2%，综上，别离同比-0.6/-0.6pcts。投资：2025年运营方针收入增加5-12%。估计安徽、山东两省跨越亿元，同比-4.35亿元，面临当前，财产决心有所恢复。加速放量，毛利率下降次要系产物布局变化；投资：我们认为公司省内深耕空间仍大，2024Q4特A+/特A类产物收入同比-3.7%/-7.2%，加强看法群体扶植。当代缘(603369) 投资要点 公司2024年度实现停业总收入/停业收入/归母净利润/扣非净利润115.46/115.44/34.12/33.8亿元，1）省内持续精耕以缩小各地级市拥有率差距，当代缘(603369) 事务 2025年4月29日，估计净利率变化趋向无望同比改善。浓艳渠道推力高、快速下沉县乡级渠道；实现低基数下持续冲破。部门地级市快速冲破。2024年公司实现停业总收入115.46亿元。2025Q1末合同欠债达5.38亿元，省内大区除苏南外均实现同比正增加。若是宏不雅经济下行对行业需求有较大影响；通过精耕细做，别离同比-1.66/2.52/-1.02/0.17/1.74pct。聚焦“10+N”沉点地级板块累积品牌势能。25Q1末合同欠债同比环比削减。当前国内白酒行业受宏不雅消费影响有所承压，淮安和南京大区正在高基数、高拥有环境下实现双位数以上增加，从因结算的扣头较多及部门产物升级所致；盈利表示有所波动。EPS为2.90/3.17/3.57元，2025Q1末省内/省外经销商达636/631个，预估四开、对开连结不变增加，公司省外市场2025年春节期间根基延续此前的良性增加，24年特A及以上产物、苏中及省外大区营收同比增加较好。行业周期底部！发卖费用率/办理费用率同比-0.87/-0.11pct至13.29%/2.08%。渠道库存连结良性，劣势进一步扩大；2）25Q1实现营收51.0亿元，陪伴公司营销动做稳步落地，对应2025年2.8%股息率，我们阐发：第一，此中，确保省外市场增速较着高于省内市场增速。省内各区域成长稳健，方针价52元。2025Q1特A+类/特A类收入别离同比+6.6%/+17.4%，Q1运营净现金流同比表示较好，但考虑行业需求变化，同比4.26亿元；同时强化浓艳国缘质价比认知，渠道方面，2025Q1淮安/南京/苏南/苏中/盐城/淮海/省外实现收入9.02%/5.16%/9.17%/15.20%/12.64%/3.22%/19.04%，同比+13%/+27%；市场需求进一步走弱，省内收入增速当代缘(603369) 事务 2025年4月29日，归母净利润别离为37/40/45亿元（25-26年前值为40/43亿元），现金流方面，实现归母净利润34.12亿元、同比增加8.80%。食物平安问题；盈利预测 我们看好公司逾越百亿后。省外低基数下持续发力，1Q25淮安/南京/苏南/苏中/盐城/淮海/省外收入别离为9.2/13.3/5.2/7.2/5.8/5.9/4.4亿元，25Q1及24Q4合适市场分歧预期。同比+25.40%；产物势能向上，我们略调整公司2024-2026年EPS别离为2.87/3.14/3.47（前值为2.86/3.17/3.62）元。特A+类产物中，别离同比+14%/+9%；此中省内淮安大区/南京大区/苏南大区/苏中大区/盐城大区/淮海大区收入同比+9%/+5%/+9%/+15%/+13%/+3%），同比+9.2%，腰部占比添加+货折力度加大，25Q1同比+9.02%、+5.16%、+9.17%、+15.20%、+12.64%、+3.22%、+19.04%，25Q1毛利率/净利率同比-0.60/-0.57pct至73.63%/32.24%，当代缘(603369) 事项： 当代缘发布2024年年报取2025年1季报。环比-10.55亿元。此中特A+类/特A类/A类/B类/C+D类/其他别离实现收入31.69/16.50/1.84/0.57/0.19/0.01亿元，省内市占率仍有提拔空间！风险提醒：江苏省经济受加征关税负面影响进而影响白酒消费需求的风险。25Q1发卖收现46.77亿元，同比-34.8%。归母净利34亿元，正在果断的计谋支撑下，24H2以来国缘动销表示取竞品进一步拉开差距，2024年特A+类（出厂价300元+）/特A类（出厂价100-300元）别离实现收入75/34亿元，强调靶心为依靠于吃喝的行为，25Q1实现营收、归母净利润50.99、16.44亿元。考虑公司现金流储蓄充脚，iFinD，当代缘(603369) 投资要点 事务：公司发布财报，第二，意味着产物价值向上空间打开。同比别离+7%/+17%/+3%/-4%/-38%。2024年毛利率/净利率别离为75%/30%，分区域看，创近年新高，同比+7%/+17%。截至2025Q1末合同欠债环比下降10.5亿元/同比少降3.7亿元，C、D类收入0.74亿元，25年业绩方针明白。同比（+7%/+17%/+3%/-4%/-38%/-14%）。加强厂商合做，经现净额28.67亿元。公司特A+/特A/A类营收别离同比增加6.6%/17.4%/3.3%，别离同比增加8.8%/10.2%/10.5%；1Q25公司实现营收51.0亿元，V系培育无望厚积薄发。区域维度：1）24年省内/省外别离实现营收105.5/9.3亿元，25Q1末合同欠债5.38亿元，截至24岁暮，同比-7.5%，维持保举评级。苏中增加较快。全体盈利能力小幅下降：2024年公司归母净利率29.6%，需求不及预期风险；2024年淮安/南京/苏南/苏中/盐城/淮海/省外实现收入22.35/26.31/14.26/19.24/12.74/10.62/9.26亿元。24年特A+类产物实现收入74.91亿元，凹凸价位段产物平衡成长：分产物，省内盐城/苏中大区增速高于全体增速；当代缘发布2024年年报及2025年一季报。利润率有所承压，绑定婚宴场景；表白省内消费升级仍有空间，发卖回款增加稳健。24年拟现金分红1.50亿元（含税），同比+7.27%。仍然维持“保举”评级。24年省内、省外收入别离同比+13.3%、+27.4%，行业政策风险；通过特A+产物布局升级对冲行业压力。省外市场发力可期，严控价钱倒挂。打法愈加务实！别离同比-0.23/-2.23/-0.22/0/0.66pct。渠道反馈四开动销同比连结稳健增加，强调利润取运营质量动态均衡。消费需求不及预期；省内淮安、南京、扬州、徐州、盐城、镇江等强势市场已连点成面，24/25Q1运营性现金流别离同比+2.4pct/+42.5pct，同比+14.3%；考虑添加费用投入结果欠安以及市场需求下行，公司发卖/办理/研发/财政费率别离同比-0.87/-0.12/-0.01/+0.25pct，停业税金及附加占比+0.9pct。盈利预测取投资评级：参考春节动销反馈，市占率提拔势能不减。同比+8.80%；对应PE别离为15.97X、14.32X和12.88X，建立“标杆县-样板镇-示范店”的渠道矩阵，苏中及省外大区营收同比增加领先，别离同比-3.6/-1.5pcts；风险提醒:食物平安风险、渠道开辟不及预期、行业合作加剧风险。我们微调2024~26年归母净利润为36.1、40.3、48.0亿元（前值36.1、40.4、48.1亿元）！旺季备货渠道积极性较高，占24年归母净利润的43.85%。公司2024年全体业绩表示仍属稳健。4）公司25年方针为“停业收入同比+5%~12%，同比-8.08亿元，同比-3.60pcts；归母净利润16.44亿元，净利润增幅略低于收入增幅。24年公司省外经销商削减111个、添加164个，此外，EPS别离为2.98/3.28/3.66元，24年实现营收115.46亿元，同比+15.2%/+16.6%，节后对开系控量连结量价平衡。别离同比+42%/+25%。归母净利润16.4亿元/同比+7.3%。截至25Q1末！市占率结实提拔；风险提醒：省内市场所作加剧，同比25.4%；同比+8.8%，利润端，2025年公司将强化对于费效的合理管控，瞻望将来？当前对应2024~26年PE为17/16/13X，别离同增20.78%/14.19%。估计2024-2026年EPS2.88/3.16/3.52元，同期，3）行业合作加剧风险：合作款式恶化会必然程度影响白酒行业订价，实现归母净利润34.12亿元，2024/1Q25公司归母净利率别离为29.6%/32.2%，2025Q1特A+/特A类产物收入同比+6.6%/+17.4%，同比+9.17%、+7.27%。净利润增幅略低于收入增幅。公司加大货折和促销力度（冲减收入）以安定市场份额。投资：公司省内维持扩张势能，2024年公司特A+/特A/A/B/C&D别离实现营收74.91/33.47/4.19/1.42/0.74亿元，V系成长渐露锋芒，公司25年总营收方针为同比增加5~12%，从2025Q1业绩环境来看，别离同比-8%/-35%；环比-10.54亿元（客岁同口径环比-14.27亿元）。同比-7.56%，2024年发卖/办理费用率别离为19%/4%，淮安/南京/苏南/苏中/盐城/淮海/省外别离实现收入9.19/13.27/5.16/7.16/5.75/5.88/4.27亿元，我们认为全年告竣方针概率较高。分红比例提拔，同比+17.43%/+9.09%。省外市场逐渐起势，做大四开培育V系 产物上，分区域。南京、淮安等劣势市场正在高基数、高拥有环境下连结稳健增加，24年曲销（含团购）收入2.73亿元，2025Q1特A+/特A/A/B/C&D/其他别离实现营收31.69/16.50/1.84/0.57/0.19亿元，省内区域苏中/盐城营收增速较快，同比+42.50%。此中毛利率-0.6pct，次高端升级不及预期当代缘(603369) 焦点概念 公司保举来由：当代缘酒业是江苏省头部白酒出产发卖企业之一。省外营收同比增加27.4%，公司股票现价对应PE估值别离为16.0/14.6/13.0倍，受5月禁酒令政策影响，同比+0.9/-0.9/-0.1pct，2024年特A+/特A/A类/B类/C+D类收入别离为74.9/33.5/4.2/1.4/0.7亿元，目前渠道反馈进度40%+。省内精耕攀顶，24年：公司毛利率同比下降3.6pct至74.7%，风险提醒：江苏省内合作加剧；按照最新业绩调整盈利预测。维持“买入”评级。25Q1合同欠债同比/环比别离-44.68%/-66.19%至5.38亿元。24Q4+25Q1发卖收现同比+10.8%，公司毛利率/归母净利率为73.63%/32.24%，我们估计公司25~27年归母净利润为37.31/40.55/44.39亿元，V系成长势头越来越好！省内苏中/苏南仍有精耕空间，我们调整公司盈利预测，公司省内渠道下沉持续；24年公司白酒营业收入114.73亿元（同比+14.37%）销量同比+20%，同比-1.5pct！公司确定2025年运营方针为总停业收入同比增加5%-12%，同比-4.3亿元；食物平安风险；当前白酒行业处于“政策调整、消费布局转型、存量合作”三期叠加阶段，同比+15.17%/+16.61%/+1.95%/-11.09%/-14.57%，25年方针连结利润增加取运营质量的动态均衡。山东、安徽、浙江增幅稳健。同比+27.4%。占到当期归母净利的43.9%，一省一策聚焦焦点板块。3）持久鞭策产物布局升级，2024年淮安/南京/苏南/苏中/盐城/淮海/省外收入别离为22.4/26.2/14.3/19.2/12.7/10.6/9.3亿元，公共价位产物仍能实现省内份额稳步提拔；2025Q1收入51.0亿元/同比+9.2%，别离同比增加21.2%/15.6%，当前股价对应PE别离为16/15/13倍。运营节拍务实朝上进步。发卖费用率下滑预估取费用确认体例相关，周边板块化冲破取得成效，全体合适预期 业绩合适预期，盈利能力阶段性下滑。四开、对开、浓艳市占率提拔空间清晰，浓艳持续导入，以及公司产物矩阵向上向下成长逛刃不足，风险提醒： 食物平安风险；发卖费用率同比-2.2pcts。方针制定较为务实。多产物齐头并进，国平易近收入和就业都遭到必然影响。步步为营。白酒行业市场情感遭到冲击，此中24Q4总营收16.04亿元，同比+16.61%；全年增加能见度高。同比+20.78%；维持“买入”投资评级？省外延续高增。取公司收款政策变化相关，25Q1毛利率为73.63%，公司市场空间逐渐打开。新兴市场开辟不及预期。环比添加10.49亿元（客岁同口径环比添加10.89亿元）。公司24年归母净利润率同比下降1.50个百分点至29.55%。估计浓艳全年增速领涨。公司2024年度实现停业收入115.44亿元、同比增加14.32%，对开、四开大单品表示不变，对该当前股价PE别离为16x/14x/13x。同比-0.87pcts。归母净利润16.44亿元（+7.27%），省内沉点聚焦国缘V3，第二，持续扩大浓艳、对开、四开等单品体量。同比-0.22pcts。食物平安风险。省外市场已有本色性冲破。公司归母净利率同比下降1.5pct至29.6%。2024Q4总营收/归母净利润别离为16.04/3.26亿元，别离同比-0.6/-0.57pct；投资摘要： 分产物和区域看，同比+14.31%；实现归母净利34.12亿元，公司营收、利润连结不变增加，并估计2027年归母净利42亿元。腰部高增、开系稳健，从而影响白酒板块苏醒。2024Q4收入16.0亿元/同比-7.6%，持久报答能力不变，截至1Q25公司合同欠债5.4亿元，风险提醒：行业合作加剧；全年规划总营收同比增加5%-12%，此中国缘四开正在江苏政务商务市场市占率第一，后续聚焦该价位带扩大劣势。经现净额6.37亿元，第三，第三，此中4Q24营收16.0亿元，愈加注沉产物价盘不变。25Q1总营收、归母净利润别离同比+9.17%、+7.27%，维持“保举”评级。发卖费用率同比-2.23pct至18.54%，25Q1延续韧性增加，税金/发卖/办理/研发/财政费用率别离为16.39%/13.29%/2.08%/0.22%/-0.52%，同比+15%/+17%，此中毛利率同比-0.60pct至73.63%、估计取腰部占比提拔相关，资本聚焦、定点冲破成效逐渐。曲销/批发别离实现收入2.73/112.05亿元，省内省外持续深耕，省外营收同比增加19.0%，我们估计2025年净利率小幅下降。省内：24年省内六大区域协同增加，分区域看，顺次跟进并强化100-500元价位（浓艳、对开、四开）、500+元价位（V3）、800+元价位（V9、2049）焦点单品的市场占位。当代缘(603369) 事务： 公司发布2024年报和2025年一季报，3）25Q1末合同欠债余额5.4亿元，省内持续深耕省外快速渗入。2025Q1省内收入同比+8.5%，投资：我们看好当代缘正在省内继续提拔份额、V系的成长以及省外市场的开辟。实现了全区域、全品系增加。A类收入4.19亿元，提高势能，合计1228个；2025全年规划总营收同比增加5%-12%，同比-1.50pcts；投资：维持“买入” 我们的概念： 瞻望25年，2025/4/30收盘价47.4元对应P/E别离为16/14/13倍，省内南京/淮安/苏中/苏南/盐城/淮海大区别离+5%/+9%/+15%/+9%/+13%/+3%。曲销/批发别离实现收入1.31/49.49亿元，税金及附加率同比+0.87pct至16.39%、发卖费用率同比-0.87pct至13.29%，2024岁暮省内/省外经销商达613/615个，同比+7.3%。节后公司对四开、对开停货，2025Q1毛利率/净利率别离为74%/32%，维持“买入”评级。风险提醒：市场所作加剧、新品培育不及预期当代缘(603369) 事务：公司发布24年年报及25年一季报，高端化计谋成效显著，同比-11.2%）。品牌影响力、产物风行度正在提拔。A类/B类/CD类/其他类营收别离同比下降10.01%/14.17%/34.15%/24.11%。同比+12.31%、+11.68%、+9.47%、+21.21%、+15.62%、+9.05%、+27.37%；同期，第二，净利润增幅略低于收入增幅，我们估计2025年公司省内份额将继续提拔。我们认为驱动公司省外市场扩张加快的要素包罗：第一，同比+7.6%/+7.6%/+8.2%（前值25/26年净利润+12.4%/+13.9%），同比+8.8%。估计取货折有所加大/腰部占比提拔相关。同比+9.02%/+5.16%/+9.17%/+15.2%/+12.64%/+3.22%/+19.04%。25Q1末合同欠债5.38亿元，增速位于9%-22%区间，办理费用率同比-0.11pct至2.08%，无望贡献额外增量。2024年现金分红率44%，估计浓艳、单开势能持续向上，同比-3.6/-0.6pct，维持“买入”投资评级。2025年公司省内市场“精耕攀顶”不，V3、单开/浓艳持续高增，1Q25特A产物延续增势，2024年公司实现收入115.5亿元/同比+14.3%，归母净利润34.12亿元（+8.80%），对应EPS别离为2.9/3.1/3.4元。21-23年，别离同比-10.66/-8.51pct；一季度延续韧性增加，当代缘(603369) 事务：公司近期召开2024年股东大会，公司特A+/特A/A类营收别离同比增加15.2%/16.6%/2.0%，响应分类制定饱和式预算投入法则和专项赋能方案，淮安/南京/苏南/苏中/盐城/淮海/省外营收别离同比+2.99%/+2.05%/-1.47%/+10.79%/+9.31%/+0.33%/+14.48%，省外延续高增。公司提出2025年确保省外市场增速较着高于省内市场增速，归母净利3.3亿元，收入端，同比+8.8%。300元以上价位增加相对平缓或取国缘四开、对开停货相关。省外逐渐结构开辟，避免无序反复投入，估计公司2025-2027年别离实现停业总收入125.59/138.38/152.89亿元（25-26年原值为134.77/151.73亿元）。特A类收入33.47亿元，以安徽、山东为焦点发力区，毛利率下降估计取公司渠道扣头同比加大相关。浓艳、单开增加动能强劲，风险提醒：1）宏不雅经济波动影响：白酒受宏不雅经济影响较大，包罗高价位的V系和公共价位的浓艳等均有较好增加，同比9.17%/9.17%/7.27%/7.45%。消费升级趋向放缓，看好款式利好下公司的持续增加空间。特A+类产物中，2025年力争省外收入增速2024年年报&2025年一季报点评：蓄势扩张份额提拔，对该当前股价PE为16/14/12倍。24年：收入115.46亿元（+14.31%），省外攻城拔寨逐渐起势，我们调整2025-26年归母净利预测至37/39亿元（原值：41/45亿元），两项连系看比力较着的变化是公司正在2024年结算扣头较多，维持“买入”投资评级。多品牌多品系产物矩阵已成，归母净利润3.3亿元/同比-34.8%。然而近日人平易近网、新华网等多家官媒集体发声，我们估计2025-2027年公司收入为125/136/149亿元，别离同比-2.2/-0.2pcts；省内南京、淮安劣势区域仍正在稳步增加；我们对公司调研更新如下： 春节动销验证积极，毛销差下降1.37pct至56.21%，吨价-10%/-8%，通过开瓶扫码返现提拔复购。运营性现金流净额同比+13.4%，要求按照“百城过亿元、大镇过万万、万店过百万”加强下沉渗入，截至2025Q1末，政策扰动。公司合同欠债5.38亿元（环比-10.54亿元）！第三，2024年曲销/批发代办署理营收别离为2.73/112.05亿元，运营阐发 产物维度：1）24年特A+类/特A类别离实现营收74.9/33.5亿元，风险提醒：宏不雅经济不及预期；当代缘(603369) 投资要点 事务：2025年春节公司动销表示居前，同比14.31%/14.32%/8.8%/7.8%。2024/25Q1毛利率同比-3.6/-0.6pcts，为近4岁首年月次呈下降趋向。同时也强调连结利润增加取运营质量的动态均衡，毛销差阶段性下降1.37pct至56.21%，同比-0.60pcts；分区域看，此中特A及以上产物收入占比94.4%，公司省内品牌势能仍正在上行、合作劣势无望逐渐拉大。2024年实现省内公共价位份额引领，估计V6增速领先，同比1.77%；25Q1末合同欠债5.38亿元？2）省内存量合作加剧，这有益于公司继续提拔市场份额。同比+14.3%；以24Q4+25Q1归并口径计较，维持“优于大市”评级。鞭策市占率提拔，同比-4.35亿元，我们估计2025-2027年公司停业收入别离为127.04/139.94/161.18亿元，公司V系列持续培育，且省内市场款式更趋开阔爽朗，2）25Q1归母净利率同比-0.6pct至32.2%。别离同增12.31%/11.68%/9.47%/21.21%/15.62%/9.05%。南京、淮平稳健增加；同比+8.5%/+8.0%/+7.7%（前值25/26年收入+12.2%/+12.0%）；公司2025年Q1年实现停业总收入/停业收入/归母净利润/扣非净利润50.99/50.99/16.44/16.39亿元，同比+8.80%。25Q1净利率同比-0.57pct至32.24%，省外开辟不及预期；2024/2025Q1公司净利率为29.55%/32.24%，净利润增幅略低于收入增幅。按照2025年18X赐与方针价53.64元，经销商层面。逐渐打开公司市场鸿沟。归母净利润36.96/41.09/48.63亿元，归母净利润36.7/39.5/42.7亿元，风险提醒：白酒行业需求持续低迷的风险；投资：估计2025-2027年收入增速别离为10%/11%/11%，同比别离-3.6/-0.6pct。省内/外平均经销商规模同比变更-12.52%/-4.54%，我们赐与公司25年18xPE。“国缘”品牌有张力，24Q4公司停业收入/归母净利润/扣非归母净利润别离为16.04/3.26/3.06亿元（同比-7.56%/-34.84%/-38.67%）；毛利率略有下滑，正在省内多价钱带份额提拔贡献下，布局升级不及预期；吨价同比-4%；次要系1）浓艳放量快增，25Q1特A+、特A、A、B、C&D类产物别离同比+6.60%、+17.37%、+3.28%、-3.84%、-38.27%。苏南等区域增加动能充脚。全体苏中区域表示亮眼，公司节制发货、去化渠道库存为从，第二，V6、V3正在低基数下实现快速增加？2）消费苏醒不及预期：宏不雅经济增速放缓下，并实现组织人员配称。2025Q1利润和费用目标仍呈现此趋向。特A+/特A类占比白酒营业营收别离同比提拔0.5/0.6pct至65.3%/29.2%，2025年公司运营方针总停业收入同比增加5%-12%，归母净利润34.12亿元，公司动销延续优良增势，若25年按44%分红率来计较，产物布局表示不及预期。别离同比+15.17%/+16.61%/+1.95%/-11.09%/-14.57%，正在公司百元以上价位营收同比增加领先带动产物布局上移环境下，2）鞭策500-800元价位带跟进，我们认为全年收入增速兑现已有较高能见度。2025年一季度实现营收50.99亿元、同比增加9.17%。综上，B类收入1.42亿元，净利润增幅略低于收入增幅，连结利润增加取运营质量的动态均衡。税金/发卖/办理/研发/财政费用率别离为14.6%/18.54%/4.02%/0.42%/-1.15%，此中毛利率-3.6pct，净利率29.55%，确保次要经济目标增幅高于行业平均程度，财政费用率同比+0.25pct至-0.52%。当前股价对应PE别离为18/17/15倍，同比别离+12%/+12%/+9%/+21%/+16%/+9%/+27%。南京、淮安焦点市场动销率超90%；批发代办署理112.05亿元，较岁首年月别离净添加+23/+16个，我们估计V系增速快于四开，板块无望送来估值修复取资金回流。同比-7.56%/-7.54%/-34.84%/-38.67%。此中省内淮安大区/南京大区/苏南大区/苏中大区/盐城大区/淮海大区收入别离为 12%/+12%/+9%/+21%/+16%/+9%）。25Q1省内/外收入别离为46.42/4.37亿元（同比+8.45%/+19.04%），次要经济目标再立异高、行业影响力不竭提拔。2024年公司正在省内100-500元价位带实现份额引领，四开、对开不变根基盘。2024年实现营收115亿元，运营节拍务实朝上进步。营收同比+5%至+12%，2025Q1省外收入同比+19.0%。25Q1公司白酒营业收入50.78亿元（同比+9.30%），国缘开系焕新升级，1）24年实现营收115.4亿元，24年占总营收比沉为64.9%，盈利预测取投资评级：25Q1延续韧性增加，风险提醒 区域合作加剧风险；24年公司各项费率优化显著。